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    葉檀:從金融市場反觀樓市 房地產將左右為難

    以前市場存在可怕的預期,人民幣大幅升值后導致房地產市場大幅下挫。

      在金融學家的教導下,大宗資產尤其房地產是對沖通脹的最佳工具,這一觀念深入人心。通常來說,如果出現貨幣緊縮、人民幣匯率上升,則房地產價格就會下降;如果貨幣寬松、人民幣匯率被人為抑制在低位,則房地產價格上升。房地產泡沫是貨幣泡沫、資產泡沫的結果,而不是原因。反過來說,當房地產泡沫大到一定程度,會助漲貨幣。

      從金融市場反觀房地產市場,支持中國房地產在狹窄的區間內徘徊、左右為難的結論。

      中國處于貨幣緊縮區間,美聯儲等中央銀行釋放貨幣不能停止金融去杠桿化的進程。美聯儲增加的上萬億資產不能抵銷原先數百萬億美元的金融衍生品,中國央行下調存款準備金率不能抵銷房地產10倍以上金融杠桿的消失,原因無他,原來的泡沫實在太大了,根本無法填滿。因此,盡管美國出現移民潮,盡管富裕階層四處購物,盡管提振投資,實體經濟的金融業依然處于緊縮區間,多余的貨幣最多體現在白菜、奶粉價格上升的小范圍泡沫上。

      中國的資金緊縮預期加深。截至今年4月末,金融機構人民幣貸款余額57.93萬億元,同比增長15.4%,環比下降0.3%,同比下降2.1%。4月當月,人民幣貸款增加6818億元,同比少增612億元,較一季度月均8200億元減少1382億元。

      貸款銳減與票據融資增加相輔相成。4月的票據融資新增量跨越式發展,在2月份千億元基礎上翻番到2407億元,占當月6818億元貸款量的35%。與此同時,金融機構利率下行,一季度金融機構加權平均利率比2011年12月的8.01%降0.4個點至7.61%,利率上浮的比例提高了4.4個點至70.4%,而對應的下浮和基準利率的比例反而下降了4.4個點。皮之不存,毛將焉附,實體經濟如此萎靡,銀行業斷難獨善其身。除非央行大規模下調存款準備金率到15%左右的水平,資金緊縮預期將使房地產市場難以上升。

      抑制房價的另一個因素是人民幣貶值預期。

      賣空大師查諾斯認為,過去幾年,全球叫嚷“人民幣受到低估”是個幻象。隨著中國的貿易順差不斷縮小,認為人民幣不會再繼續升值。相反,今后還要對人民幣貶值做好準備。如果人民幣貶值變為現實,就會導致已經進入中國的資本開始外流。

      從今年以來,人民幣兌美元很明顯處于震蕩區間,沒有上升的內生動力。在全球經濟動蕩中美元成為避風港,持續走高,人民幣對美元今年以來累計下跌幅度約0.4%。5月16日,中國外匯交易中心公布,當日人民幣對美元中間價為6.3205,較前一交易日跌95個基點。至此,人民幣對美元中間價已連續六個交易日下跌。

      從與中國經濟密切相關的澳元走勢,可以反觀人民幣沒有被低估。5月14日,亞太交易時間澳元對美元匯率一度跌破1美元,今年以來首次跌破1∶1平價。在過去3個月里,由于全球經濟不確定性升溫,作為傳統的商品貨幣和風險資產,澳元對美元匯率已累計下跌超過5%。事實上,4月份的宏觀經濟數據遠低于預期,從信貸、外匯占款到固定資產投資均處于底部區間,已經印證人民幣不可能出現大幅上升。

      從資金到匯率都不支持房地產價格上升。有人會抱怨,中心地區的房價沒有大幅下跌,有個別樓盤還在上漲。這是個案,從全局來看,統計局公布的國房景氣指數、商品房平均售價指數,從2011年5月以來持續下行。請別忘記,我們此前發行的近百萬億元的貨幣,在個別樓盤、地區,還會維持房價。

      預計央行會向市場釋放略微寬松的貨幣信號,而人民幣匯率繼續盤整,下行的空間也不大,由此推斷,房地產會在目前的價格區間盤整很長時間,直到貨幣與匯率的走勢取得突破。


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